В сентябре этого года со счетов Единого пенсионного накопительного фонда (ЕНПФ) было списано 100 млрд тенге. На фоне 4,3 трлн пенсионных активов 100 млрд — цифра не столь уж большая. Но, к примеру, такой же объем средств был заложен на поддержку МСБ в первом транше из 1 трлн тенге Национального фонда. В расчете на каждый индивидуальный пенсионный счет (ИПС) вкладчиков ЕНПФ убыток составил больше 10 тыс. тенге (100 млрд делим на 9,3 млн ИПС) — сумма также не впечатляющая.

Как нам разъяснили в Национальном банке, 100 млрд тенге списаны за счет «уменьшения заработанного с начала текущего года инвестиционного дохода от инвестирования пенсионных активов ЕНПФ, а не за счет пенсионных взносов, внесенных вкладчиками». Это означает, что часть инвестиционного дохода не поступила на счета клиентов ЕНПФ, то есть эти деньги просто вынули из карманов вкладчиков, потому что пенсионные накопления складываются из суммы взносов плюс инвестиционный доход. Глупо постфактум задаваться вопросом, как это произошло, но все же попробуем разобраться в причинах, которые привели к потерям.

Еще раз напомним, что официально назывались две причины сворачивания пенсионной накопительной системы (НПС) в том виде, как она существовала, то есть в основном с частными НПФ и одним государственным. Первая — неэффективное управление ПА, в результате чего инвестиционная доходность не покрывала инфляцию, и из года в год разрыв этот увеличивался. При этом росла бы и нагрузка на госбюджет, так как по закону о пенсионном обеспечении государство гарантирует состоявшимся пенсионерам выплату суммы фактически внесенных взносов с индексацией инфляции на день выхода на пенсию. Инфляция в Казахстане — величина постоянная, с ней бороться намного труднее, чем с НПФ, поэтому мишенью стали пенсионщики.

Завышением цен в разной степени занимались все фонды: доля переоцененных бумаг в портфелях НПФ колебалась от 1% и выше
Еще одна причина — злоупотребления управляющих при инвестировании пенсионных активов. Даже отвергая слухи о вложениях в какие-то сомнительные инструменты за откаты как беспочвенные (да, об этом говорят, но о конкретных случаях нам неизвестно), можно с большой долей уверенности предполагать, что пенсионные деньги использовались самими акционерами НПФ и аффилированными с ними лицами как источник ликвидности. Конечно, ПА вкладывались в облигации и акции компаний на вполне законных основаниях, однако многим игрокам удавалось обойти норматив, ограничивающий размер инвестиций за счет ПА в бумаги одного эмитента десятью процентами. Были договорные сделки: дочерний фонд одного банка покупал часть эмиссии другого банка, а НПФ последнего — бумаги первого или их аффилированных компаний. «В некоторых фондах, прежде всего в мелких, были сделки с аффилированными лицами. Фонды приобретали бумаги аффилированных компаний, по некоторым из которых был дефолт, и в результате этого эти фонды понесли убытки, а в некоторых случаях эти дефолтные компании были связаны с акционерами этих фондов»,— так охарактеризовал деятельность НПФ бывший глава Нацбанка Григорий Марченко весной прошлого года, когда полным ходом шла работа над реформой НПС. 

«Текущий инвестиционный портфель пенсионных активов ЕНПФ в основной своей части был сформирован из финансовых инструментов, переданных частными накопительными пенсионными фондами в ЕНПФ. Среди переданных финансовых инструментов имелись ценные бумаги, эмитенты которых допустили неисполнение своих обязательств (дефолт), а также ценные бумаги, у которых отсутствовала рыночная цена (не проводятся торги на рынке). Как следствие, цены по таким финансовым инструментам в портфелях разных накопительных пенсионных фондов отличались, то есть одну и ту же ценную бумагу фонды передавали по разным ценам»,— говорится в ответе на запрос «Эксперта Казахстан», подготовленном пресс-службой Нацбанка.

Причины, почему одна и та же бумага разными фондами учитывалась по различной стоимости, а также схемы получения завышенной инвестиционной доходности нам раскрыл на условиях анонимности один из бывших управляющих ПА в крупном пенсионном фонде.

Междоусобные войны
Он предположил, что в портфелях некоторых НПФ, переданных в ЕНПФ, были бумаги с неадекватно завышенной стоимостью. «Бумага покупалась условно по 100 единиц, ее текущая стоимость была на уровне 70 единиц, но ее могли искусственно поддерживать на уровне 100 и учитывали по номинальной цене. Я не говорю о бумагах, по которым эмитенты объявили дефолт, в таком случае ее цена — ноль, но это крайний случай. Это может быть облигация даже платежеспособного эмитента, но если ее доходность выросла, например, с шести до восьми процентов, то, соответственно, цена ее упала. А ее так и не переоценили по текущей стоимости»,— рассказывает наш источник.

Малоликвидный фондовый рынок давал и дает возможность выставлять любые котировки: при справедливой стоимости в 100 единиц можно поставить любую цену — 120, 130, а можно 70. На развитых рынках, где ежедневно заключаются сделки на миллиарды долларов, цена однозначно рыночная и возможности для манипуляций ограничены. В Казахстане, по словам нашего источника, сделки по некоторым инструментам происходят «раз в год». Завышением цен в разной степени занимались все фонды: доля переоцененных бумаг в портфелях НПФ колебалась от 1% и выше. В результате у некоторых «пенсов» доходность превышала средневзвешенную на несколько процентных пунктов. «Дутая доходность», по определению нашего собеседника, позволяла НПФ выглядеть более привлекательным в глазах клиентов, переманивать вкладчиков из других фондов, а это дополнительные комиссионные, ведь они привязаны к объему ПА, находящихся в управлении. Плюс комиссия, рассчитываемая от суммы инвестиционного дохода, также увеличивалась. Что интересно, высокие котировки какого-либо инструмента были выгодны всем, потому что все «пенсы» пересчитывали свои портфели по этой цене. В общем, ничего личного, только бизнес.

Тут можно вспомнить НПФ «БТА Казахстан», который в середине нулевых поражал своей доходностью: даже в кризис 2008 года, когда другие игроки показывали убытки, условная пенсионная единица (УПЕ) этого фонда была самой высокой в системе, как и К2 за год, три года и пять лет. Однако в 2011 году «БТА Казахстан» был присоединен к НПФ «УларУмит», и тогда выявилось реальное состояние его портфеля, в котором превалировали бумаги объявивших дефолт и затем прошедших реструктуризацию БТА Банка и его дочернего Темирбанка.

Участники, конечно, понимали, кто и сколько пририсовывает к своему доходу: рынок узкий, все друг друга знают, да и структура портфелей примерно одинаковая, поэтому между НПФ шли настоящие войны по отдельным бумагам. Схема такая: какой-то фонд котирует инструмент по явно завышенной цене. Конкурирующий НПФ начинает продавать эти бумаги из своего пакета и сбивает цену, пока она не достигнет справедливого уровня. Всем фондам приходится пересчитывать портфели по новой учетной цене, и те, кто ее завышал, «садят» убыток — разницу между бывшей высокой учетной ценой и реальной. Для продавца, особенно если у него диверсифицированный портфель, эти потери безболезненны, иначе он не стал бы этого делать.

Очень много облигаций НПФ держали в своих портфелях «до погашения», то есть сделок по ним практически не было. Именно у этих бумаг не было рыночной цены. В 2009 году Агентство финансового надзора попыталось привести портфели НПФ к более справедливой стоимости и обязало фонды и управляющие компании проводить регулярное обесценение активов и формировать по ним резервы на покрытие возможных потерь. Если бы это было сделано в полной мере, сейчас убытки могли быть меньше за счет ранее созданных резервов. Но, по словам нашего собеседника, это постановление не работало, так как были проблемы с методиками определения цены. «Все должно решаться за счет ликвидности. Чем больше участников на рынке, тем меньше возможностей для манипуляций с ценами»,— подчеркивает он.

Тогда управляющие предлагали свое решение проблемы неадекватной оценки инструментов в портфелях НПФ: ужесточить требования к маркетмейкерам и, кроме того, в условиях низкой ликвидности рынка обязать фонды, владеющие большим пакетом бумаг (10% и больше от эмиссии), выставлять свою котировку рядом с котировкой маркетмейкера. «Это нормальная практика. Например, на валютном рынке происходит именно так: контрагент обязан назвать цену покупки и продажи доллара. Я мог выйти на любой международный банк и попросить его прокотировать пару евро — доллар, и он не имеет права мне отказать. Он должен дать котировку — это дело чести, за счет этого создается ликвидность, котировки становятся справедливыми»,— отмечает наш собеседник. Сам он считает, что нужно было все же жестче регулировать пенсионный рынок. «Тогда бы мы не дошли до ЕНПФ»,— подчеркивает бывший сотрудник пенсионного фонда.

Нежесткая оценка
О том, что регулирование НПФ действительно нужно было ужесточить, свидетельствуют и комментарии, предоставленные нам пресс-службой Нацбанка. Действительно пенсионные фонды «должны были проводить ежемесячно тесты на обесценение по финансовым инструментам, эмитенты которых не исполняли или не обеспечивали надлежащего исполнения своих обязательств. По результатам данных тестов формировались установленные законодательством соответствующие размеры резервов (провизий)».

Нацбанк для переоценки финансовых инструментов, переданных фондами в единый портфель, привлек независимого оценщика, компанию «КПМГ Такс энд Эдвайзори». Оценка строилась на предположении, по какой цене бумага могла быть продана в случае совершения сделки в условиях конкуренции, иначе говоря, в рыночных условиях, когда есть спрос и предложение. В результате переоценки снизилась стоимость неликвидных инструментов, по которым отсутствовала активная торговля. «Иными словами, независимым оценщиком при определении справедливой (рыночной) стоимости финансовых инструментов использовались более жесткие подходы»,— заключают специалисты Нацбанка.

Даже если у фонда есть «косяки», единому фонду придется принять их. Других вариантов просто нет
При переоценке уменьшилась стоимость не только корпоративных облигаций, но и государственных ценных бумаг, которые оценивались по методике, основанной на проведении оценки по кривой доходности, рассчитываемой по последним аукционам.

Списанная сумма образовалась за счет уменьшения на 45,2 млрд тенге стоимости неликвидных корпоративных ЦБ казахстанских компаний, это не только «дефолтные облигации»; по нашим подсчетам, потери по ним составляют меньше — 35 млрд (см. таблицу). Кроме того, обесценились ГЦБ — на 48,3 млрд тенге, плюс иностранные бумаги — на 4,9 млрд тенге. Итого: 98,4 млрд.

Нацбанк приводит четыре основные причины снижения стоимости финансовых инструментов в инвестиционных портфелях НПФ. Первая — кризис 2008 года, результатом которого стало снижение суверенных и корпоративных рейтингов, острый дефицит ликвидности и недостаток источников фондирования для финансового и реального секторов экономики. В свою очередь недостаток источников фондирования и ликвидности на рынке ценных бумаг в 2009–2011 годах вызвал череду дефолтов и реструктуризацию ряда банков, что отрицательно повлияло на качество инвестиционных портфелей всех институциональных инвесторов, включая накопительные пенсионные фонды.

Вторая причина та же, которую называет и наш анонимный эксперт: низкая ликвидность рынка и небольшое количество активных игроков, отсутствие адекватной рыночной цены. В пенсионных портфелях оказалась большая доля неликвидных ЦБ, по которым отсутствует активная торговля, соответственно отсутствует возможность их реализации.

В-третьих, сокращение объемов торговли ГЦБ на вторичном рынке ценных бумаг и существенный рост ставок вознаграждения по ним начиная с 2013 года потребовали пересмотра со стороны Нацбанка действующего порядка оценки ГЦБ и построения новой кривой доходности по ним.

В-четвертых, немаловажное воздействие на инвестиционный портфель ЕНПФ оказывают и политические риски, связанные с нестабильной политической и экономической ситуацией, в первую очередь в России и на Украине.

Поспешай медленно
Накануне слияния пенсионных активов в едином фонде «Эксперт Казахстан» писал: «Для вкладчиков была бы идеальна такая схема, по которой ЕНПФ, помимо ГЦБ, принял только ликвидные бумаги с потенциалом роста; что касается потерь по инвестициям, то их компенсировал бы или сам пенсионный фонд за счет комиссионных, или его акционеры. Другой вариант — принимать инструменты по их текущей рыночной стоимости, с дальнейшим покрытием убытков или НПФ, или акционерами. Это было бы справедливо». И далее: «ЕНПФ, говорится в законе (Закон «О пенсионном обеспечении» от 21.06.2013), является правопреемником по всем договорам о пенсионном обеспечении, заключенным ранее с вкладчиками, пенсионные накопления которых были переданы в единый фонд. Получается, что на ЕНПФ лягут и все убытки, накопленные предшественниками» (см. expertonline.kz/a11384). Так все и произошло. Тогда участники рынка не сомневались в том, что деления активов при передаче на «хорошие» и «плохие» не будет. «ЕНПФ примет все скопом, он не имеет права что-то взять, а что-то нет. Даже если у фонда есть «косяки», единому фонду придется принять их. Других вариантов просто нет»,— сказал нам тогда замглавы одного из НПФ. По мнению экспертов, в краткосрочной перспективе вкладчикам было бы невыгодно, если бы все инструменты переоценивались при передаче в ЕНПФ по текущей рыночной стоимости, так как это привело бы к снижению условной пенсионной единицы и пенсионных накоплений.

Нацбанк объясняет, что передача ПА от НПФ в единый фонд осуществлялась по текущей стоимости, по которой финансовые инструменты учитывались в инвестиционных портфелях НПФ на дату передачи. «При этом выделить в отдельный портфель неликвидные финансовые инструменты не представлялось возможным, поскольку данные финансовые инструменты имели свою стоимость, следовательно, отказ от их передачи в ЕНПФ означал бы, что часть пенсионных накоплений вкладчиков также не будет передана в ЕНПФ»,— комментируют специалисты Нацбанка.

По мнению нашего эксперта, правильно, что ЕНПФ переоценил бумаги, но было бы лучше сделать это до объединения. «Вкладчик плохого фонда от этого выиграл, а хорошего фонда — проиграл, потому что убытки размазали по всем пенсионным счетам»,— говорит он.

Мы задали Нацбанку еще один вопрос: почему акционеров частных НПФ не обязали погасить убытки по обесценившимся бумагам? Как пояснили специалисты НБРК, по ранее действовавшему закону о пенсионном обеспечении частный НПФ, а значит, и его акционер должны были компенсировать убытки своим вкладчикам только в том случае, когда показатель номинальной доходности НПФ по пенсионным активам на конец календарного года составляет величину, которая меньше минимального значения доходности по накопительной пенсионной системе. Они зачисляли разницу на ИПС. В 2008 году НПФ «УларУмит», чей К2 сильно «просел» из-за кризиса, пришлось выплатить около 6 млрд тенге своим вкладчикам.

А по итогам 2012 года ОНПФ «Отан» возместил своим вкладчикам отрицательную разницу между показателем номинальной доходности и минимальным значением доходности на сумму около 2,6 млрд тенге.

«Таким образом, в рамках установленного действующего законодательства о пенсионном обеспечении НПФ выполнили все свои обязательства по отношению к вкладчикам»,— говорится в комментарии Нацбанка.

О том, что в портфелях НПФ много обесценившихся бумаг, знали и Нацбанк, и его комитет финансового надзора. Как говорили нам участники в прошлом году, когда пенсионная реформа только готовилась, все фонды «шерстили» в течение года — проверяли и финансовая полиция, и прокуратура, и представители регулирующих органов. Уже тогда можно было бы договориться с «пенсами» или акционерами, чтобы они списали все обесценившиеся бумаги, а убытки компенсировали. Но этого не сделали. «НПФ, конечно, не были в этом заинтересованы: нам или акционерам пришлось бы платить, это невыгодно»,— заметил бывший сотрудник НПФ.

На наш взгляд, могла существовать договоренность между акционерами и Нацбанком по этому поводу. До создания ЕНПФ речь шла о выкупе НПФ «по справедливой рыночной стоимости», как говорил г-н Марченко. О том, что такое мнение существовало в правительстве, можно судить по предложению Народному банку обменять принадлежащий ему фонд на долю в БТА Банке. Сделка не состоялась, и все активы НПФ НБК, как и других фондов, перешли в ЕНПФ совершенно бесплатно, об этом не раз заявляло руководство Народного банка. В свою очередь, ни НПФ, ни их акционеров не заставили компенсировать убытки от, мягко говоря, неправильной инвестиционной деятельности.

Эксперт Казахстан