(НПФ Интеррос-Достоинство) 11.02.1999

Возможные подходы при оценке активов НПФ

Активы негосударственного пенсионного фонда обычно инвестируются в различные финансовые инструменты, объекты недвижимости и другие основные средства, нематериальные активы и т.п. Кроме того к активам фонда относится задолженность юридических и физических лиц перед фондом.

Таким образом, используя не совсем удачное определение, можно сказать, что активы фонда - это всё, что принадлежит фонду и имеет стоимость.

Вопрос определения стоимости активов является достаточно сложным и неоднозначным. Связано это с тем, что часть активов фонда может постоянно изменять свою стоимость. Эти изменения могут происходить как в сторону увеличения, так и в сторону уменьшения стоимости. Очень часто изменения стоимости носят случайный и непредсказуемый характер и точному прогнозированию не поддаются.

Дополнительные сложности вносит, во-первых, то обстоятельство, что зачастую интерес составляет не сегодняшняя цена активов, а цена их реализации через некоторый период или в течении некоторого периода. Во-вторых, то, что при реализации активов могут возникнуть дополнительные расходы, связанные как непосредственно с процедурой продажи, так и налоговые последствия данной продажи.

Существующая система бухгалтерского учета позволяет точно определить структуру активов, то есть на фиксированную дату однозначно указать, какие конкретно виды активов и в каком количестве имеются в наличии у фонда. Однако данные бухгалтерского учета содержат лишь информацию о затратах, которые были произведены при приобретении каждого из активов и когда именно это произошло.

Понятно, что при такой весьма неполной информации и значительной части активов, не имеющих постоянных официальных котировок, в различных фондах возможно будут числиться одни и те же активы (например, акции некоторого эмитента) по совершенно разным ценам (на самом деле - по затратам на приобретение).

С другой стороны при реализации различными фондами одних и тех же видов активов по одной и той же цене, но при разных ценах их приобретения, финансовые результаты (налоговые последствия этого шага) могут быть существенно различными. В ряде случаев налоговые последствия могут зависеть и от иных операций, которые проводил фонд в текущем отчётном периоде. Не стоит забывать и о том, что налоговые последствия реализации активов могут быть разнесены во времени относительно даты их продажи.

Определим рыночную стоимость активов как современную стоимость суммы средств, которые можно получить в результате реализации активов, и попытаемся сформулировать основные подходы к оценке и расчёту этой величины. Заранее скажем, что отдавать приоритет одной из перечисленных ниже методик было бы не правильно, так как каждая из них имеет как свои преимущества, так и свои недостатки, а удобство его использования существенно зависит от имеющихся данных.

Оценка по балансовой стоимости

В рамках этой методики стоимость любой части активов фонда учитывается в виде суммы средств, потраченных на ее приобретение. Дивиденды по акциям или доход по облигациям учитывается отдельно. Достоинство этой методики заключается в ее простоте, полной определенности и однозначности получаемых величин.

Серьезный же недостаток методики состоит в том, что у разных фондов структурно сопоставимые активы, но приобретенные в разное время, могут иметь различную стоимость. Кроме того, стоимость активов может оказаться систематически заниженной, так как методика не принимает во внимание возможное повышение рыночной цены активов (ценных бумаг, объектов недвижимости и т.п.).

Оценка по рыночной стоимости (по последней котировке)

В рамках этой методики в качестве оценочной (рыночной) стоимости берется цена последних результативных регулярных открытых торгов по оцениваемому виду активов. Объекты недвижимости также оцениваются по соответствующим рыночным механизмам.

Достоинство подобной методики состоит том, что структурно одинаковые активы будут иметь одинаковую стоимость вне зависимости от их покупной (балансовой) цены. В целом, этот способ достаточно прост, но может грешить излишне сильной чувствительностью к сиюминутным колебаниям рынка, что представляется не совсем желательным при оценке долгосрочных инвестиций пенсионных фондов.

Оценка по усредненным данным

Эта методика основывается на регулярном (например, ежегодном) вычислении отношения рыночного значения стоимости актива к его балансовому значению. Средняя величина этого отношения за ряд последних периодов наблюдений используется далее для корректировки текущей балансовой стоимости активов. Методика представляется достаточно простой и привлекательной для практического использования, она сочетает в себе элементы сглаживания возможных рыночных колебаний и оперативность в получении нужных оценок.

Дисконтирование от цены выкупа

Если известна дата реализации некоторого актива и цена этой реализации, а кроме того точно известно, когда и в каком объеме будут поступать платежи, связанные с владением этим активом (например, купонный доход по облигации и т.п.), то современную стоимость актива можно оценить как современную стоимость соответствующего потока платежей, продисконтировав каждый из ожидаемых платежей на дату оценки по некоторой норме доходности (например, по актуарной норме доходности). Аналогично можно поступить и для оценки современной стоимости бесконечной ренты (например, объекта недвижимости, сданного в аренду на длительное число лет с правом её дальнейшего продления), если известны величины ее членов и предполагается, что данный актив не будет продан.

Данный метод дает достоверные результаты для проведения актуарного оценивания, но, к сожалению, применим лишь к очень ограниченному числу активов в силу специфики требуемых данных.

Сглаживание имеющихся исторических данных

При наличии данных об изменении стоимости оцениваемого актива на протяжении некоторого периода перед датой оценки можно предположить, что это изменение имеет некоторую закономерность и внутреннюю логику. В частности, что существует некоторая временная функция, описывающая динамику данного изменения, и эта функция изменяется во времени достаточно медленно, в то время как резкие колебания рыночной стоимости обусловлены мгновенными спекулятивными или какими-либо иными временными влияниями и не должны учитываться при получении долгосрочных прогнозов.

Заключение

Приведённые методики оценки активов пенсионных фондов являются наиболее простыми и доступными в части получения необходимой информации, но при этом отнюдь не претендуют на полную непогрешимость и законченность. Наиболее существенный вопрос, который необходимо решить при их использовании, заключается в выборе длины временного интервала, из которого выбираются используемые для оценивания данные. Однозначных советов здесь дать невозможно.

Короткий временной интервал может не ухватить серьезных тенденций и оказаться слишком непоказательным. Достаточно продолжительный временной интервал в свою очередь может быть отяжелен избыточной информацией, не имеющей значения для составления будущих прогнозов. Можно лишь утверждать, что в любом случае используемый для получения долгосрочных прогнозов базовый временной период должен иметь протяженность, как минимум, в несколько лет.